固定收益研究：固收专题经济略为偏弱 转债波动率历史低位
市场回顾
大类资产方面：上证综指、万得全A 分别下跌0.03%、0.02%，全市场日均成交额1.09 万亿元，受美国国际贸易法院裁定特朗普关税越权和美国联邦巡回上诉法院暂时搁置裁定，市场呈现“先涨后跌”，整体波动幅度较小。
标普500、纳斯达克分别上涨1.88%、2.01%，主要与特朗普同意将原定6 月1日对欧盟商品征收50%关税的计划推迟至7 月9 日有关。
其他方面，伦敦金价格下跌2.05%，主要与中东局势和欧美关税谈判缓和有关。
转债市场方面：中证转债上涨0.23%，截至5 月30 日，转债价格、转股和纯债溢价率中位数分别为120 元、30.29%、14.05%。
行业上，环保、医药生物、农林牧渔等表现良好，环保与无人物流车上市有关、医药生物与药监局审批加速有关、农林牧渔与发改委会议号召稳产能稳猪价。
条款上，银轮不赎回，宏昌、正裕、杭银、法兰赎回，天23、蒙娜、宏微不下修，杭氧下修。
市场动态
（1）5 月31 日，统计局公布，5 月份制造业采购经理指数（PMI）为49.5%，比上月上升0.5 个百分点，制造业景气水平改善。5 月PMI 边际改善，但仍低于50%水平，主要与新订单指数偏低有关，出口对经济有所拖累。
（2）5 月23 日，比亚迪海洋网发布海报官宣一口价，降价幅度为1.4-4 万元，其中海鸥5.58 万元起、海豹05 5.98 万元起、海豹06 7.68 万元起、海豚7.78 万元起、宋PLUS 9.98 万元起。受比亚迪降价影响，市场对行业价格战的担忧加剧，进而影响汽车板块的盈利能力，整体上行业或继续处于“以价换量”。
（3）5 月28 日，美国国际贸易法院阻止了美国总统特朗普在4 月2 日“解放日”宣布的关税政策生效，并裁定特朗普越权，对向美国出口多于进口的国家征收全面关税。5 月29 日，美国联邦巡回上诉法院批准特朗普政府的请求，暂时搁置美国国际贸易法院此前做出的禁止执行特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》对多国加征关税措施的行政令的裁决。美国对等关税问题反复。
（4）5 月29 日，英伟达公布2026 财年第一财季财报，英伟达当季营收441 亿美元，超过市场一致预期433 亿美元和430 亿美元的指引预期，其中数据中心营收391 亿美元，Blackwell 占比约70%。一季度净利润为187.75 亿美元，同比增长26%。英伟达业绩略超预期，CEO 黄仁勋表示，AI 推理模型正在推动推理需求激增。
（5）下周关注事件：2025 全球人工智能技术大会等。
转债观点
本周市场重点事件包括：美国国际贸易法院对特朗普关税的裁定和美国联邦巡回上诉法院对裁定的暂时搁置。
当前市场已经进入明显的震荡阶段，市场波动率快速下降，周一到周三涨跌幅均小于0.2 个百分点，且成交额均缩量至1 万亿左右，周四、周五受美国国际贸易法院对特朗普关税裁定和美国联邦巡回上诉法院暂时搁置裁定影响，市场先涨后跌，但整体上对关税问题的反应有所钝化。
展望后市，我们认为，“市场波动率的明显缩小”和“微观结构的变化”或是后市的重要关注点。
一方面，宏观上短期或难以出现明显变化。近期央行降准降息和财政发行提速，国内增量政策已经出台，短期更多是关注政策效果，再次大幅出台增量政策的概率较低。对于实际经济走势，美国对等关税引起的出口下降已经体现在4-5 月经济数据上，市场预期后续经济“边际走弱、但幅度可控”，整体上这一预期兑现的概率较大，难以出现明显的预期差。
另一方面，微观结构的变化或是重要的关注点。3 月中旬机器人和AI 等主题指数阶段见顶之后，市场缺乏明显的行业主线，但考虑到政策出台的预期和中美关税谈判的预期，市场风格开始快速轮动，但部分轮动行业缺乏基本面的支撑、更多是资金行为，且当前小盘股相对于大盘股的交易已经明显拥挤。因此，需要重点防范微观结构的变化带来的潜在市场波动风险。
此外，我们关注到，当前中证转债指数的波动率已经处于历史低位，需要关注后续可能出现的波动率放大。
标的上，稳健标的，包括上银、常银、华安、蓝天、温氏等转债；弹性标的，包括中宠转2、道通、银轮、集智、利民、强联、安集、鼎龙等转债。
风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。
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