利率周记(6月第1周)：时间还是利率的朋友
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利率低分位、低波动。近一个月来，10 年国债在1.65%-1.70%区间横盘震荡，短端1 年国债同样维持在1.45%附近，债券市场似乎进入了“垃圾时间”，短期应该持券拿稳，还是多做交易？
首先，利率曲线是极平的，做陡曲线是高赔率、低胜率的。当前的期限利差（10Y-1Y）仅为20bp，位于历史极低分位，曲线由陡到平的背后其实是两大事件冲击，一是Q1 央行暂停买债+公开市场操作精准投放+银行缺负债后短端利率大幅上行，市场的宽货币预期有所扭转，二是关税等一系列事件冲击基本面，从终局思维来看仍难以回到4 月3 日之前，因此曲线陡峭化的胜率低，但赔率高，这一点在此前的TS 合约表现中也能得到印证。
其次，曲线形态的变化若发生变化，大概率在货币政策预期端。在双降落地，存款利率下调后，市场对于宽货币的预期其实已经不高，主要来自于一季度过度抢跑的经验教训，从DR007-1YFR007 的隐含降息预期水平来看，当前不到10bp（1YFR007 稳定在1.55%附近，而DR007 则在1.65%附近波动），较此前的30-40bp 已经有所修正，而6 月可能是货币政策预期出现分歧的时间点：
一方面，宽货币预期差可能在近期会议中形成。陆家嘴论坛将在6 月18 到19日在上海举办，往年该论坛中对于货币政策的变化有着一定预告，当前若市场对于宽货币的预期不强，而届时货币政策表述相对偏利好，则利率曲线可能出现整体向下的平移，或是牛陡；
另一方面，大行去年购买的短债有部分即将面临到期。今年在央行暂停购买国债以后，大行实际不再买入短债（0-1Y，1-3Y），而去年一整年大行的机构行为可以概括为在央行倾斜向上的收益率曲线要求下，买短卖长，其中部分买入的1Y 国债可能在今年面临到期，近两周我们看到大行在部分交易日重启短债的买入，可关注需求影响对于中短端下行的利好。
资金面在6 月面临大考，但“抢跑预期-反转”的交易模式可能在6 月上演。
6 月同业存单面临大量到期，资金面同样有季节性收紧的规律，在此背景下央行的表态与操作显得尤为重要，市场预期央行呵护流动性，资金面表现均衡，而5 月-6 月-7 月政府债供给压力逐步减少，7 月为年内利率债供给的一个相 对低点，关注市场对于资金面改善预期的抢跑提前至6 月的可能性。
整体看，时间还是利率的朋友，当前资金利率已经与多数信用债品种以及部分利率债品种形成正Carry，持券体验较一季度有所改善，短期利率下行的主要推手可能在于货币政策端预期改善，关键节点在6 月中旬，但下行整体空间可能较为有限，也存在利好落地后止盈行情出现的可能。
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