润泽科技(300442)：环比改善显著 在手订单明确
事件描述
4 月28 日，公司发布2025 一季报。2025Q1，公司实现营业收入11.98 亿元，同比增长21.4%；实现归母净利润4.30 亿元，同比下滑9.3%。
事件评论
环比改善显著，利润同比受多因素影响。2025Q1，公司实现营业收入11.98 亿元，同比增长21.4%，环比增长32.0%；实现归母净利润4.30 亿元，同比下滑9.3%，环比增长55.5%。25Q1 公司业绩环比改善显著，同比下滑的原因主要为：1）2024 年改造的机房仍在上架爬坡期，到25Q1 末改造的机房计费机柜总功率才达到改造前的90%+；2）平湖A2 栋于2024H2 交付，新增转固增加了折旧摊销，综合来看业绩表现符合预期。
2025 年公司进入交付大年，在手订单明确。截至25Q1 末，公司在建工程较2024 年底增加超21 亿元，同比增长31.4%，交付力度开始显现。2025 年，公司计划交付5 栋算力中心，合计约420MW。截至目前，公司京津冀园区、长三角园区、大湾区园区已交付的和即将交付的算力中心全部取得投产订单，具体为：1）廊坊：A12 近期即将交付，去年已交付的和即将交付的算力中心预计2025 年底趋向成熟；B1 的200MW 楼栋正在紧张建设中，已与部分客户初步接触洽谈；2）平湖：A1 已成熟，A2 已上架50%，剩余部分预计今年趋向成熟；B1 单体100MW 智算中心建设基本完成，近期即将交付，预计2025年底趋向成熟；3）佛山：第1 栋已上架，第2 栋正在筹备交付，两栋楼合计80MW 预计今年年底趋向成熟；4）惠州：A1 正在筹备交付，单栋40MW 预计今年年底趋向成熟。
蓄力储备谋外延，横向整合拓市场版图。当前，AI 产业竞争格局分散，参与者众多且集中度低，非理性竞争白热化，导致行业整体议价能力与话语权缺失。公司历经十六年发展，已稳居行业头部，在资金储备、多元融资渠道上具备核心优势：已交付的14 栋算力中心可提供持续稳定现金净流入；银行授信额度充足、银行间融资渠道通畅；公司申请的行业内首批公募REITs，已被证监会和交易所受理，目前进展顺利；控股股东持股比例较高，股权融资空间充足。公司将实施积极的横向并购战略，全面提升公司在行业中的话语权。
投资建议：2025Q1，公司业绩环比改善显著，同比下滑主要受机房改造仍未完成上架及24H2 新交付楼栋新增转固折旧影响，整体表现符合预期。2025 年公司再次进入交付大年，综合交付和上架节奏，预计2025 年收入端将呈现快速增长；考虑到当前AIDC 的爬坡周期远短于传统IDC，今年的交付将成为后续业绩兑现的核心支撑。此外，公司综合考虑自身现金流、资金储备和融资渠道情况，蓄力实施积极的横向并购战略，有望进一步提升行业话语权。预计公司2025-2027 年归母净利润为27.1、31.7、36.1 亿元，同比增长51%、17%、14%，对应PE 为29x、25x、22x，维持“买入”评级，继续重点推荐。
风险提示
1、上架率不及预期的风险；
2、中美贸易摩擦加剧的风险。
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