科沃斯(603486)：经营改善 盈利能力修复

　　投资事件

    　　科沃斯发布2024 年报及2025 年一季报。2024 年公司实现收入165.4 亿元（同比+6.7%），归母净利润8.1 亿元（同比+31.7%），扣非后归母净利润7.2 亿元（同比+48.1%）。

    　　25Q1 公司实现收入38.6 亿元（同比+11.1%），归母净利润4.7 亿元（同比+59.4%），扣非后归母净利润3.6 亿元（同比+24.2%）。

    　　投资要点

    　　收入端，国补带动显著量增，海外维持较好增长

    2024 年公司收入165.4 亿元（同比+6.7%），其中科沃斯品牌服务机器人/添可品牌智能生活电器销售额分别同比+5.2%/+10.9%，分别占收入的48.9%/48.8%。境内/境外销售额分别同比+5.0%/+9.1%，分别占收入的57.0%/43.0%。24Q4 国补拉动效果显著，公司科沃斯和添可品牌四季度出货量较23Q4 增长47.5%和32.7%，单Q4 营业收入增速27.1%。

    　　25Q1 公司收入同比+11%。奥维云网线上数据显示零售端公司Q1 扫地机/洗地机销售额同比+54.6%/+9.7%。

    　　扣非后归母净利率提升，扫地机毛利率大幅改善+公允价值变动收益增加

    24 年公司归母净利润8.1 亿元（同比+31.7%），单Q4 公司大幅计提资产减值损失2.4亿元（或主要由于产品形态迭代导致存货减值），还原后Q4 归母净利润4.3 亿元（对应净利率6.7%），对应全年10.4 亿元业绩。公司24 全年毛利率同比+1.9pct 至46.5%，其中服务机器人毛利率-3.1pct，智能生活电器毛利率+9.2pct。

    　　单Q1 公司归母净利润4.7 亿元（同比+59.4%），扣非后归母净利润3.6 亿元（同比+24.2%），扣非后归母净利率9.2%（+1.0pct）。单Q1 公司毛利率同比+4.4pct 至49.7%，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+4.5pct/+0.2pct/-0.2pct/-1.2pct 至30.4%/3.6%/6.1%/-0.7%，财务费用率改善或主要由于汇兑收益增加。

    　　公允价值变动收益净增1.4 亿元，其中由于科沃斯苏州因上海仙工董事会改组不再占有董事会席位，丧失对上海仙工的重大影响，对仙工智能由按权益法计量的长期股权投资变更为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产，预计导致Q1 净利润增加1.1 亿元。

    　　盈利预测与估值

    　　公司国内受益国补拉动，海外产品矩阵及价格带布局持续完善，人工智能及机器人领域积极布局。我们预计公司2025-2027 年归母净利润15.3 亿元/17.8 亿元/21.1 亿元，分别同比+90.0%/+15.9%/+19.1%，对应当前股价PE 分别为19x/17x/14x。维持“买入”评级。

    　　风险提示：国补政策变化；市场竞争加剧；国际贸易政策变化等。

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