江苏银行(600919)：营收超预期 投放强劲+息差企稳

　　事件描述

    　　江苏银行发布2025 年一季报，2025Q1 营收增速6.2%，归母净利润增速8.2%，利息净收入增速21.9%。2025Q1 末不良率环比下降3BP 至0.86%，拨备覆盖率344%，环比下降7pct。

    　　事件评论

    　　业绩：利息净收入大幅增长，带动营收增速超预期。受益于贷款投放强劲、息差企稳，2025Q1 利息净收入同比增长21.9%，增速大幅上行带动营收实现超预期增长。非利息净收入在去年高基数下同比下滑22.7%，但中收高增长21.8%，预计主要反映前期财富管理费率影响出清，同时理财规模持续增长，投资收益等其他非息收入受债市波动叠加去年高基数影响同比下滑32.7%，Q1 末OCI 余额环比年初减少29 亿，通过兑现部分浮盈支撑投资收益。信用减值计提金额同比上升28%至59 亿，审慎计提拨备，但通过成本收入比下降和所得税率下降释放盈利，保障归母净利润实现稳定增长。

    　　规模：揽储实力强劲，开门红存贷两旺。2025Q1 总资产较期初大幅增长12.8%，其中贷款增长8.0%，贷款结构中，对公、票据、零售分别增长13.5%、-27.4%、2.5%，对公预计制造业和基建类仍是主要投向；零售延续2024Q4 以来的回暖态势，预计受益国家鼓励消费等稳增长政策，房贷、消费贷能够延续良好的增长势头。存款较期初大幅增长14.2%，其中对公存款增长14.4%，预计全年保持10%以上信贷增速。由于资产规模高增长+OCI 收缩，造成Q1 末核心一级资本充足率环比-0.8pct 至8.4%。

    　　息差：负债成本加速改善，缓解息差下行压力。预计Q1 息差较2024 全年1.86%企稳回升，推动利息净收入大幅增长。推断年初信贷投放多聚焦于高收益率优质项目，且由于政策层面没有降息，对资产端收益率形成一定支撑。但息差企稳更核心的驱动因素还在于去年以来，存款等负债成本改善节奏加快，2024 全年存款成本率同比下降23BP，预计Q1继续下行。江苏银行定期存款占比较高，随着负债成本的可持续下行，我们预计即便年内贷款降息，息差下行压力仍将得到明显缓释，利息净收入高增长可持续。

    　　资产质量：不良等风险指标有所改善，关注零售风险变化。2025Q1 末不良率环比下降3BP 至0.86%，关注率环比-7BP 至1.33%，风险指标有所改善，预计受益于分母端贷款规模高速扩张。去年以来行业零售风险抬升，2024 年全年不良净生成率上行至1.41%，我们判断今年一季度风险压力有所企稳，全年维度继续观察零售风险演变节奏。对公资产质量预计继续保持优异水平。拨备覆盖率环比小幅回落，风险抵补能力充裕。

    　　投资建议：股息率位居板块前列，高股息&低估值优势突出。2025Q1 业绩增速超预期，利息净收入大幅上行， 不良率回落， 预计全年业绩保持稳定增长。目前估值仅0.74x2025PB，对应未来一年预期股息率5.3%，股息率在上市银行中领先，且没有可转债摊薄或转股压力。2024 全年分红比例30%（占归母净利润的比例），分红能力未来预计保持稳定，高股息、低估值优势清晰，持续重点推荐，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、信贷规模扩张不及预期；

    　　2、资产质量出现明显波动。

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